“Nền kinh tế Việt Nam còn rất nhiều điểm thiếu hiệu quả”

12:21 PM | 17/07/2012 | VNDIRECT

Lê Chí Phúc – Giám đốc đầu tư quỹ SaiGon Invest

Nhằm đánh giá diễn biến của kinh tế vĩ mô thời gian tới cũng như dự báo về thị trường chứng khoán nửa cuối năm 2012, ban biên tập tập san Góc Nhìn VNDIRECT đã có cuộc trao đổi với ông Lê Chí Phúc – giám đốc đầu tư quỹ SaiGon Invest để có cái nhìn khách quan và toàn diện hơn.

1.         Xin ông đánh giá những rủi ro vĩ mô mà Việt Nam phải đối mặt trong giai đoạn còn lại của năm 2012?

Tình hình vĩ mô nội tại của Việt Nam trong nửa cuối 2012 có nhiều điểm ổn định hơn so với 12 tháng qua xét trên hầu hết các biến số vĩ mô quan trọng như CPI, tỷ giá, lãi suất, thanh khoản hệ thống Ngân hàng.

Cho đến lúc này, NHNN đã làm rất nhanh việc hạ lãi suất nhưng liên tục lỡ hẹn về tái cơ cấu các ngân hàng và xử lý nợ xấu. Có điều gì đó vượt quá khả năng tiên liệu và ra quyết định của NHNN? Xử lý nợ xấu triệt để sẽ đẩy nhiều ông chủ ngân hàng và chủ các doanh nghiệp yếu kém tới trắng tay. Đây rõ ràng là quyết định khó khăn. Hiện tại thì các ngân hàng và doanh nghiệp yếu kém (tôi gọi là các zombie) vẫn tồn tại, cục máu đông nợ xấu vẫn tiếp tục phình to từng ngày và làm tắc nghẽn dòng chảy vốn lưu thông. Tình hình này kéo càng dài thì nền kinh tế không những khó phục hồi mà còn có nguy cơ suy yếu trở lại.

Ngoài ra trong những tháng tới, một rủi ro nổi bật đến từ bên ngoài là sự bất ổn của khối EU và suy giảm tăng trưởng chung trên toàn cầu có thể diễn biến xấu đi và ảnh hưởng tiêu cực tới công cuộc tái cấu trúc và đà phục hồi của kinh tế Việt Nam.

2.         Nếu như đầu năm, chúng ta còn lo ngại lạm phát quay trở lại nhưng chỉ 6 tháng sau, nỗi lo chuyển sang nguy cơ giảm phát. Ông có bất ngờ về điều này?

Còn quá sớm để nói về giảm phát lúc này sau duy nhất tháng 6 có CPI tăng trưởng âm. Tổng cầu suy giảm và sự giảm giá của hàng hóa trên toàn cầu đã tác động mạnh vào chỉ số CPI trong thời gian gần đây. Tuy nhiên các yếu tố trên đều mang tính ngắn hạn. Nền kinh tế Việt Nam còn rất nhiều điểm thiếu hiệu quả và dễ dàng đẩy chỉ số giá tiêu dùng tăng trở lại. Tuy nhiên, có thể khẳng định cơ cấu kinh tế Việt Nam đã đi qua chu kỳ tăng trưởng quá nóng và CPI trong vài năm tới sẽ khó quay trở lại các đỉnh cao trước đây.

3.         Với mục tiêu của chính phủ GDP đạt 6% thì với tình hình hiện tại, mục tiêu này có khả thi?

Đến lúc này có thể khẳng định chắc chắn đây là mục tiêu bất khả thi. GDP 6 tháng đầu năm của Việt Nam tăng 4,38% và để đạt mục tiêu 6% thì 2 quý cuối năm phải có mức tăng trưởng  khoảng 7,3%. Tốc độ tăng trưởng theo quý này là không tưởng vì ngay cả năm 2009 với gói kích cầu khổng lồ được tung ra cũng không có mức tăng đột biến như vậy.

Việt Nam đang trong giai đoạn “giảm đòn bảy tài chính” của toàn bộ các thực thể tham gia trong nền kinh tế. Giai đoạn này đã diễn ra khoảng 1 năm và theo thống kê giai đoạn này thường kéo dài 2-3 năm sau chu kỳ tăng trưởng quá nóng ở các quốc gia. Trong giai đoạn này, tăng trưởng GDP của các nước đều giảm 30-50% so với mức trước khủng hoảng, tương ứng với mức 5-6% hiện nay so với 7,5-8,5% trước đây của Việt Nam.

4.         Ngân hàng nhà nước đã giảm nhanh các mức lãi suất chỉ trong vòng vài tháng, liệu đây có phải là điều kiện tốt cho tín dụng tăng trưởng trong thời gian tới?

Tín dụng đã tăng nhẹ trở lại kể từ tháng 3 với mức tăng 0,5-0,7%/tháng. Như đã nói ở trên, nền kinh tế Việt Nam đang ở trong giai đoạn giảm đòn bảy. Nợ xấu cao ở mức trên 10% tổng dư nợ đang được ví như cục máu đông ngày một lớn ngăn dòng máu tín dụng lưu thông. Về phía cầu, các doanh nghiệp và cá nhân ở Việt Nam sau 10 năm tăng vay nợ ở mức trên 30%/năm đã làm cho rất nhiều ngành nghề rơi vào tình trạng bong bóng đầu tư vượt công suất và tồn kho quá nhiều. Nhu cầu vay mới sẽ rất thấp.

Về phía các Ngân hàng, 60% tài sản thế chấp có liên quan tới BĐS đã và đang giảm 30-50% giá trị trong thời gian qua. Theo nguyên tắc quản lý rủi ro, Ngân hàng sẽ yêu cầu người vay bổ sung tài sản hoặc sẽ tiến hành giảm hạn mức cho vay tương ứng với giá trị tài sản được định giá lại. Trong hoàn cảnh kinh doanh và dòng tiền khó khăn sau giai đoạn bùng nổ đầu tư, không còn nhiều doanh nghiệp và cá nhân có đủ tài sản mới để thế chấp cho khoản vay dẫn đến một cuộc call-margin khổng lồ đang diễn ra trên toàn hệ thống.

Trong bối cảnh cả phía cung và cầu đều không hỗ trợ, tăng trưởng tín dụng dù có hô hào cỡ nào cũng khó tăng quá 1-1,5% cho tới khi giai đoạn giảm đòn bảy và xử lý nợ xấu  này kết thúc. Nếu chính phủ và các ngân hàng thực hiện quyết liệt và hiệu quả, thì thời điểm đó có thể là cuối 2013.

5.         Xin ông đánh giá tổng quát bức tranh lợi nhuận doanh nghiệp trong quý 2 này?

Nhìn vào vi mô, BCTC Q2 sắp ra lò. Những nhóm ngành có vốn hóa lớn nhất và có ảnh hưởng nhất tới thị trường vẫn chưa thấy những nét tích cực.

Ngành ngân hàng (vốn hóa lớn nhất):

Bảng tổng hợp số liệu ngành vào ngày 30/04/2012 cho thấy một số thông tin quan trọng:

Ghi chú:

- ROE, ROA là số liệu Quý 1 năm 2012

- Tỷ lệ cấp tín dụng so với nguồn vốn huy động tính trên thị trường I (theo chỉ thị 01)

-           Hệ số tín dụng/huy động dù giảm so với mức trên 100% trong năm 2011 nhưng vẫn ở mức cao. Tỷ lệ này cho thấy khả năng cải thiện thanh khoản và mở rộng tín dụng thời gian tới là thấp  vì phụ thuộc vào tốc độ huy động vốn. Hệ số này ở các nước trong khu vực phổ biến ở mức 65-85%.

-           Tổng tài sản lớn gấp gần 2 lần tổng vốn tín dụng (khoảng 2.500.000 tỷ đồng) cho thấy mức độ phức tạp và ảo của BCTC các ngân hàng. Hệ số này của các nước khác phổ biến ở mức 1,2-1,5 lần.

-           Nợ xấu: Thống đốc NHNN công bố trước Quốc hội con số 10% tổng dư nợ và có xu hướng tăng lên. Số liệu mới công bố của NHNN đã hé lộ một quả bom nổ chậm khác. Với quy mô không nhỏ, 169.000 tỷ tổng tài sản, các công ty tài chính và cho thuê tài chính đang là nhóm có các hệ số tài chính tồi tệ nhất trong hệ thống. Họ cho vay 1,4 lần vốn huy động, đã lỗ vào ít nhất là 40% vốn chủ, hiệu quả hoạt động rất thấp. Các công ty này hầu hết mới thành lập, trực thuộc các tập đoàn, hoặc ngân hàng mẹ, ít kinh nghiệm và cơ chế kiểm soát rủi ro lỏng lẻo. Sự bất ổn của nhóm này sẽ tác động mạnh tới cả hệ thống tài chính và các Tổng công ty, Tập đoàn mẹ vốn đang chịu áp lực thoái vốn đầu tư ngoài ngành. Ngoài ra việc khó huy động trái phiếu gần đây của VDB cũng là chỉ báo sớm về sự lo ngại của thị trường về hiệu quả hoạt động và khả năng trả nợ của ngân hàng này.

Hệ thống ngân hàng còn rất nhiều vấn đề cần giải quyết và những tuyên ngôn của các lãnh đạo về việc “sẽ bơm 50 ngàn tỷ làm tăng tín dụng 2-2,5% mỗi tháng” đang gửi những thông điệp sai lệch và phi thực tế tới thị trường. Việc giảm đòn bảy vẫn đang tiếp diễn, tín dụng từ nay tới khi giải quyết xong nợ xấu sẽ khó có giai đoạn nào tăng quá 1-1,5%/tháng.

Mặc dù niêm yết chủ yếu là các ngân hàng đầu đàn, nhưng kết quả kinh doanh công bố sẽ không mấy lạc quan. Dư nợ tín dụng không tăng trong khi áp lực hạ lãi suất cho vay sẽ khiến NIM giảm dần. Dự phòng nợ xấu đang tăng khá mạnh. Các mảng dịch vụ, nguồn thu khác đều khó khăn. Những tiết lộ của thống đốc NHNN vừa qua đã cho thấy kết quả kinh doanh và nợ xấu thực tế của hệ thống ngân hàng trong năm 2011 xấu hơn rất nhiều so với các con số báo cáo đưa ra (Habubank là một ví dụ điển hình). Nếu việc mua bán nợ xấu được tiến hành minh bạch thì các khoản lỗ sẽ hiện ra trên BCTC các tổ chức tín dụng. Năm 2012 sẽ là giai đoạn số liệu phản ánh khó khăn chung của toàn hệ thống ngân hàng vốn chưa được thể hiện trong giai đoạn trước. Với định giá bình quân các ngân hàng niêm yết đang ở PB 1,7x, cổ phiếu ngành này không còn nhiều động lực tăng giá và rủi ro giảm giá đang hiện hữu.

Ngành Bất động sản, Xây dựng và Vật liệu xây dựng (số lượng cổ phiếu nhiều nhất):

Các biểu đồ trên, từ số liệu các doanh nghiệp niêm yết ngành BĐS và liên quan, cho thấy những khó khăn ngành này đang trải qua. Hàng tồn kho và xây dựng dở dang vẫn tiếp tục tăng cao, dư nợ vay ngắn hạn chưa hề giảm trong khi tiền mặt gần như cạn kiệt. Nếu loại trừ 5-7 doanh nghiệp có số dư tiền cao nhất, thì tiền mặt trong tài khoản của hơn 160 công ty còn lại trong ngành này chỉ còn lại hơn 10 tỷ/công ty, nhiều trường hợp không đủ bù đắp chi phí hoạt động chứ chưa nói tới nghĩa vụ nợ với ngân hàng và đối tác.

Không còn nhiều lựa chọn với doanh nghiệp BĐS. Từ Q3 sẽ là giai đoạn quyết liệt bán rẻ để tiêu thụ hàng tồn kho, trả nợ và thu hẹp hoạt động. Các dự án sẽ được mở bán ở mức giá thấp hơn mặt bằng hiên tại. Nhưng sức tiêu thụ của thị trường quá yếu sẽ không giúp các doanh nghiệp ngành này bán được nhiều hàng, đặc biệt là các dự án mới chỉ trên giấy. Sau 1-2 quý nữa, các doanh nghiệp BĐS tiếp tục nhận ra việc lãi suất hạ không giúp họ đẩy được hàng đi như dự tính. Sức ép vay nợ sẽ tiếp tục đẩy các doanh nghiệp này đến chỗ phải bán cả dự án với giá thấp. Tuy nhiên cũng chỉ những dự án sạch, đẹp và rẻ mới bán được vì người mua cũng hiểu khả năng chôn vốn 3-5 năm trước khi có thể đưa vào kinh doanh. Sẽ có nhiều doanh nghiệp không có thành phẩm, không còn dự án tốt để bán. Thái Lan có hơn 2000 doanh nghiệp BĐS năm 1997, tới 2001 chỉ còn hơn 200. Công ty BĐS niêm yết trên sàn SET có 30 đầu ngành cũng giảm về 23 sau khi khủng hoảng đi qua. Hiện tại trên 2 sàn niêm yết của Việt Nam số lượng công ty BDS và doanh nghiệp xây lắp rất nhiều, hơn 70 Cty BĐS, gần 100  công ty xây lắp, vật liệu xây dựng, với thực trạng hiện tại liệu còn trụ lại được bao nhiêu?

BCTC Q2 và cả năm 2012 của các doanh nghiệp BĐS sẽ yếu kém với nhiều doanh nghiệp báo lỗ, doanh thu giảm mạnh so với cùng kỳ. Con sóng BĐS nhen nhóm hồi đầu năm đã bị dội một gáo nước lạnh vào tháng 4, tháng 5 với BCTC Q1 ảm đạm. Thêm số liệu quý 2 và triển vọng u ám trong các quý tới sẽ khiến cổ phiếu dòng BĐS chịu áp lực bán rất lớn. Những con sóng nếu có sẽ là sóng hồi nhanh từ đáy giảm sâu chứ không thể có sóng dài từ KQKD tốt. Trong quý 3, có thể thị trường sẽ chứng kiến nhiều cổ phiếu BĐS có đáy mới. Những trường hợp đột ngột giảm cả chục phiên sàn khi khớp ½ hay ¾ công ty như các trường hợp ASM, DLG, hay một số CP Khoáng sản… có lẽ sẽ xuất hiện nhiều thêm. Khi bán dự án quá khó khăn hay khi trả hết nợ thì cũng bay hết vốn CSH, thì bán luôn cả doanh nghiệp bằng cách này hay cách khác cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ trên sàn niêm yết có vẻ là phương án đang được tính đến.

Khi nhóm cổ phiếu có vốn hóa lớn nhất và nhóm cổ phiếu có nhiều doanh nghiệp nhất đều có triển vọng kinh doanh không tốt, có lẽ điểm sáng ở một vài công ty lẻ loi khác khó tạo được xu hướng cho thị trường cũng như thu hút dòng tiền để tự tạo xu hướng riêng.

6.         Ông có dự đoán nào về thị trường chứng khoán từ bây giờ đến cuối năm?

Nếu định nghĩa sóng lớn là những lần thị trường tăng kéo dài với mức tăng của toàn index trên 30%, thì chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến hơn 10 con sóng lớn như vậy trong 6 năm qua (2006-2012). Nhưng nếu ko biết chốt lãi thì những ai nắm giữ CP tại hầu hết mọi thời điểm trong suốt 6 năm qua đều đang thua lỗ. Việt Nam quả đúng là “Thiên đường cho lướt sóng, Địa ngục của đầu tư”. Một góc nhìn khác, nếu coi toàn bộ nền kinh tế là một doanh nghiệp thì mã VNI này là một doanh nghiệp làm ăn kém hiệu quả, vay nợ nhiều nhưng đầu tư dàn trải, thiếu ngành nghề cốt lõi, thiếu minh bạch trong công bố thông tin và ban lãnh đạo không đề cao lợi ích cổ đông.

Khi không có những lý do đủ để tạo sóng tăng mạnh và dài như 2006, 2009, hay đẩu 2012, dòng tiền sẽ lại rời bỏ thị trường và giao dịch sẽ lại nguội lạnh. Những tin xấu không bao giờ thiếu của một thị trường mới nổi sẽ lại nhấn chìm index xuống mức quá bán đủ hấp dẫn để những ai kiên nhẫn lại có cơ hội mua đón sóng hồi. Lịch sử đã chỉ ra trong bất kỳ bối cảnh vĩ mô hay xu hướng lên xuống nào, mỗi năm TTCK Việt Nam đều có trung bình 2 sóng lớn.

Và Warren Buffett cũng đã nói: “Market is designed to transfer money from the Active to the Patient”. Ông làm nên cả gia tài đồ sộ chỉ với hơn chục lần ra những quyết định đầu tư lớn trong suốt quãng thời gian hơn 60 năm làm đầu tư. Có lý gì chúng ta không chờ được 6 tháng cho một cơ hội thật hấp dẫn và rõ nét.

( Nguồn : www.vndirect.com.vn)